瑞幸财务造假事件的启示——基于300多家中概股的研究分析-厦门特区新闻广场

                                                                  2020年04月09日 14:39 来源:厦门特区新闻广场 编辑:天津快乐十分复试投注表

                                                                  天津快乐十分复试投注表

                                                                  【张朝阳谈罗永浩】

                                                                  在美国∟,约束上市公司的这4道防火墙或者4道监管约束机制∵☆,是在发挥作用的▽。那意味着什么∴?意味着中国的企业要去△♂□,就要意识到有这4大机制◇↑∟,如果心怀鬼胎π?∴,去造假∵﹡,是会受到市场的惩罚的∟☆〇。美国的投资者不是傻子♂☆□,而且80%都是机构投资者〇,他们会去评估和判断的△♂。

                                                                  2013年中美签订备忘录之后∟┊☆,我们发现很有意思的两点变化◇π。

                                                                  第1步♂∵◇,是中国监管机构进行检查的时候∵∟◇,允许美国监管机构跟着来看;第2步□┊?,美国方面要调查具体某家公司♂,由中方出面去调取会计事务所的底稿◇⊿∟,给你检查;第3步∴□π,最后达成了合作协议π〇┊,签署了监管的合作备忘录〇♂。

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                                                                  这个例子说明什么⌒?在市场上◇,投资者对于企业的信任是很关键的∴?。如果这种信任没有了﹡,企业要想获得融资的话∵∵,代价会比较大♂∟。这种代价体现在□☆,第一♂?,发行股票时没有人要⊿。第二∟♀,可能有人愿意要⌒π,也不会按照企业预期的价值♂,而可能是极大的折价方式来认购◇⊿〇。

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                                                                  我们跟踪分析了1999年~2017年赴美上市的326家中概股企业发现♀△△,一些中国企业对“合规”缺乏理解等因素⌒▽,导致财务造假出现↑π。这是瑞幸事件发生后♀ππ,最值得我们反思的部分∴♂。

                                                                  这其中会有真的造假的企业▽,也有被误伤的﹡┊△,被误伤的企业中也有应对比较得力的例子♀。

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                                                                  研究发现:1999~2011年的在269家企业中△,有15家被SEC处罚∵⌒⊙,占比达6%;遭遇投资者集体诉讼的达到70家⌒﹡,占比26%♂π。2013~2017年间上市的57家企业尚未被SEC处罚▽,但有19家遭遇集体诉讼⌒⊙,比例为33.33%△。这样的比例∴┊,跟美国本土公司相比并不低↑。

                                                                  这就引发出很重要的一点:很多中国企业会上市♀☆⌒,通过不同的方式上市〇∟?,怎么让投资者信任你□?当出现信任危机◇△⊿,新的企业再要上市⊙┊∵,付出的代价很大♀┊?。

                                                                  我们研究发现?♂△,一些中国企业遭受了集体诉讼♂⊿┊,法院做了判决▽∟♂,你输了♀。但是在执行过程中却发现无法执行∴﹡∴,美国本土企业的银行账户或者资产比较容易被银行冻结π◇,被法院给执行♂。但是中国企业很多在美国没有资产▽,最后法院要执行的时候⊿□?,说赔偿的时候⊿,却无能为力了◇π,美国司法中的所谓“长臂原则”也解决不了这个问题∵⌒﹡。

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                                                                  在2012年中概股危机之后♂△,当时是奥巴马在任的阶段⊙,两国之间对于跨国监管进行了反反复复的讨论﹡,主要围绕财务造假进行联合监管☆﹡π,协作的“口子”也是一步一步撕开的△☆。

                                                                  前面两种策略的前提⌒⌒,是企业自己知道企业内部干了什么↑﹡。企业的高管、创始人、董事会都知道企业的情况〇,在此基础上可以选择这两种策略♂。但是还有可能出现第三种情况:董事会不知道真实的情况↑♀,高管及创始团队向董事会隐瞒了真实情况♀♂∴。

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                                                                  当时?∵▽,SEC、美国的上市公司会计监察委员会(PCAOB)⊿,要对会计师事务所进行调查⊿♂↑,它不仅仅只是针对东南融通本身┊∵♀,而是要调查整体的中概股?。因为这些IPO上市企业70%多接近80%☆∟,都是国际四大会计事务所审计的∵﹡。美国方面担心不只是一家企业出问题♂,他们在乎这会不会是一个系统性的问题﹡?

                                                                  但是国际四大在中国境内对这些上市公司进行审计﹡┊↑,受中国法律、中国政府监管♀□∴。美国监管机构是没有权限来核查工作底稿?。这就直接造成监管机构本身的力量使不上☆,同时会计师事务所的这道闸门也出现问题↑⊙。会计师事务所有没有仔细审核、干的活儿好不好♂,美国监管机构搞不清楚∴。

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                                                                  中概股诚信危机┊,瑞幸不是第一家♂。美国为防止上市公司财务造假有4道防火墙〇⊙〇,但是仍然无法禁止财务造假的事件发生π□,无论是中概股还是美国公司☆,类似的事件时有发生﹡△。笔者和北京大学光华管理学院卢海教授跟踪分析了1999年~2017年赴美上市的326家中概股企业发现┊,一些中国企业对“合规”缺乏理解等因素∟↑,导致财务造假出现∵。这是瑞幸事件发生后?△,最值得我们反思的部分∟。

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                                                                  回顾2011~2012年中概股海外遭遇诚信危机中的典型案例?,不得不提“东南融通案”♂♀⊙,它2007年上市┊,曾有“第一家在纽交所上市的国内软件企业”之誉⊙,2011年8月31日⊙π▽,因涉嫌财务造假△,东南融通退市宣布解散⌒∴⌒。这个案例很重要的一点△,是当时的审计师是四大会计事务所审的∵⊙,相当于它的年度报告会计师事务所是签了字的∟,但为什么还是出现了财务造假﹡?其中有一个很重要的问题△⌒,就是我刚刚提到的□□,美国与中国之间的监管合作存在问题♂♀∴。

                                                                  在2018年↑┊,学而思也曾遭遇浑水公司卖空△☆。浑水公司有他自己的调查方式和理解业务的逻辑∴↑?。它的调查手段值得佩服∟☆,但是它对于一些证据和事实的理解▽,对业务模式的一些假设〇π▽,是有问题的□♀﹡。所以好未来虽然被卖空股价跌了百分之三十几↑◇,但是过了几个月股价又回去了?△〇。

                                                                  比如新东方π◇,它曾经因为VIE结构﹡♀⌒,也被浑水公司卖空导致暴跌?。但是新东方做得比较好的一点是﹡◇,它主动向SEC进行了一些信息披露与沟通↑,这对提升投资者信心起到很重要的作用↑。此外♂□∵,在股价暴跌之后♂π,新东方的董事长、创始人跟一些机构投资者进行了沟通♂♂,机构投资者对创始人本人的认可∵♂〇,以及对他们公司本身的业务情况的认可?♂♂,会帮助股价很快恢复起来□。

                                                                  整体来讲∵∵,在2011年、2012年▽,中概股危机的爆发是市场上一些知名卖空机构☆∴⊙,用他们自己很独特的调查手段提出指控♂﹡〇,引发投资者对上市公司的不信任〇┊,导致股价暴跌☆↑。

                                                                  第二种策略□〇,就像瑞幸所做的↑⊿,就是反驳♂┊。但是他的反驳在我看来其实挺苍白的〇⊿∟,为什么♀?反驳要基于事实来反驳﹡,但在瑞幸的回复里其实没有太多的细节∟♀∵。

                                                                  遇到机构做空⌒,企业的应对策略再看瑞幸此次危机□♀▽,在今年1月底2月初时出现了瑞幸的做空报告♀☆,瑞幸的股价当天跌了30%多﹡?□。但是后来可能投资者有不同的理解、不同的看法⌒▽▽,很多投资者不认同♂∴,股价又涨回来了⌒﹡△,还涨得挺多的↑。这其中值得注意的是♀∴□,当外部的投资者提出了这种指控♂,企业应当采取什么反应⊙?第一种策略是置之不理┊,但这同时意味着♂♂,市场上的信息可能被卖空机构的信息主导↑△。

                                                                  比如唯品会〇∵,在2012年上市的时候♀π△,其实是所谓的“流血上市”△⊙。因为在当时的市场环境下ππ,它的市场估值是极低的∟。但是到2014年底⊿□⌒,股价涨了超过40倍∴┊。

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                                                                  第二道:做空机构、外部投资者第三道:会计师事务所第四道:集体诉讼研究样本:1999~2011年赴美上市的269家中国企业(非国有);以及2013~2017年的57家中国企业∵♂〇。2012及2013年▽♀﹡,中国企业赴美上市之路曾因信任危机中断〇♂。

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                                                                  第三种情况?,往往会衍生出来很多后续的变化﹡〇。如果董事会成员觉得情况没掌握⊿π〇,可能就会马上宣布找第三方机构来做独立的调查?◇?。这个调查可能会花几个月◇☆,最后结果出来∵〇┊,要么印证指控真实⌒π◇,要么是没有印证∟♂。比如之前有一个很有名的例子△〇,东方纸业也是在美国上市的企业△♂,2010年被卖空机构指控♂△◇,然后SEC也进行了调查⊿↑。后来企业自己调查得出的结果是被误伤的﹡?,也做了很多的申诉来证明清白□♂,SEC通过调查也没有对它立案﹡△♂。

                                                                  再回到瑞幸事件↑▽,它在之后可能会面临投资者的集体诉讼♂△,SEC的调查∴∟,甚至不排除刑事责任□。当然◇◇⌒,监管机构下一步会不会采取行动调查⌒,还需要再观察〇。从我们现有的学术研究里发现▽♂♂,在美国过去几十年时间⊿□◇,美国监管机构对于外国公司的调查力度和监管力度∵∵⌒,其实是没有它对本土企业那么大〇∟,可能受限于人手、精力等问题⌒∵。

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                                                                  这些机构采取的信息收集手段往往比较特殊♂∟▽,比如实地调研、跟踪等□△。以瑞幸为例▽◇,机构可以到门店里录像∟⊿⌒,在门店蹲点一个礼拜▽∵♂,看客流是多少┊◇,从而估算出门店的客流、营收、现金流的情况↑♂⌒。通过这种抽样的办法∵﹡,将数据进行扩大♂⊙,来估计整体的业务体量♂。这类机构通过这种独特的信息收集和分析的方式∟,产生对企业价值的一种判断▽∟。如果有些企业本身价值低∴,却“吹牛”⌒♂,把自己说得天花乱坠☆∵,有一些投资者相信了↑,股价上去了;但是如果另外一些投资者利用自己的专业判断、专有信息⌒♀,判断企业的实际情况与所说不符┊〇,企业夸大了⊿◇♀,投资者就会通过卖空的举动表达出来♂⊿。这是一个很重要的市场力量π♀,就是通过投资者主动去收集信息♀□∵,并从制度层面允许他们利用收集的信息在市场上进行交易﹡。这是美国体系里面非常重要的第二种机制∵▽∴。

                                                                  我们注意到π,中概股在2012年之后⊙,有一年的时间△,都没有中国企业在美国上市♂π。原因就在于﹡,财务造假案频发┊♀◇,没有了市场信任∴☆∟,上市也就无从谈起﹡♂。直到2013年5月签署了合作备忘录后┊,包括京东、阿里巴巴等陆续上市□┊,受到美国投资者的欢迎﹡。

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                                                                  企业应当意识到〇♀□,如果信息披露不充分引发股价暴跌的话∟,很可能会招来集体诉讼⊙▽☆,最后使企业负担经济赔偿△,不管是经过法庭审理▽,还是私下和解π。当集体诉讼变成常态☆□☆,企业要小心应对◇┊▽。作为一个上市公司♂,首先第一点?〇,你的合规变得很重要∟π▽。合规┊∟,不仅仅指的是你满足法律规定或者是要求就够了﹡,更重要的是企业要符合投资者对你的预期∵♂△。这种预期是什么〇∵?投资者希望你披露更多的信息时↑∵,你就应该要满足他们◇。这是合规更广泛的要求⌒□⊙。

                                                                  瑞幸最大的问题?,正是会计事务所这道防火墙还没有发挥作用?。瑞幸公告提到董事会由于在年度报告审计时出现的问题进行调查∵?。这里面涉及到一个很重要的问题◇,就在于审计机构只对年度报告签字出审计意见∵?♀,但是瑞幸现在造假出现在季报上——第二、第三季度造假⊿⊿♀,如果事务所还没有开始审计工作的话∵⌒〇,那么它本身是没有责任的⊿▽△。如果造假时段涉及2018年↑☆△,那么安永作为审计师∟,肯定有责任┊。

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                                                                  这是我和卢海教授的研究文章里一个核心的要点♂。根据我们的研究∟〇,2012年出现“中概股危机”以后♂,SEC也在考虑如何监管∴♂?。它采取了一些行动∟,第一个就是把反向收购(又叫买壳上市)给停了⊙⌒。在此之前△┊π,大量的中国公司通过反向收购去上市☆♂☆,它把这个路给你堵了〇,没了π⊙┊。所以2012年以后□π﹡,再到美国上市的中国企业就没有了反向收购的方式了⊿∵,全通过IPO了⊿⊙。

                                                                  你只能老老实实、真实地增加信息披露π﹡,在“合规性”上做更多⊿⊙♂。我反复强调“合规”□〇,指的是符合投资者对于企业的信息披露的要求和期望?▽。企业不能说监管机构没要求我披露▽,我就不披露⊿↑□。你必须站在投资者的角度去思考问题∟⊙。如果不在合规上下功夫⊿,存在侥幸心理↑,那么到最后◇♂,“出来混的π∴□,总是要还的”◇♂⊿。

                                                                  天津快乐十分复试投注表

                                                                  通过审计机构给企业“挤水分”┊∴▽,有利于信息的真实披露┊↑⊙。因为如果不挤出水分∟,那就会面临一个很重要的问题♂∟⊙,审计机构要担责任□⊙♂。

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                                                                  总的来讲∴,中概股在美国上市近20年的时间里⌒♂,其实这种财务造假的风波一直存在⊙。其中2011年、2012年情况非常严重⌒∵□,造成了之后一年没有中国企业在美国上市⊿⌒,相当于整个资本市场对中国企业失去了信心♂△⌒。

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                                                                  集体诉讼中的执行难题第4道防火墙♂♂♀,即集体诉讼∟⌒∴,很多公司由于信息披露有问题而遭遇集体诉讼?,或是陈述虚假信息(false statement)☆┊,或是隐瞒信息♂?∟。对于投资者来说△,是否购买企业的股票∴,他是要依据信息做决策的∵,这是一个基石?◇∵。如果我对你企业都没有信心↑,拿什么做决策⌒?其实过去的20年∴,很多在美国上市的中国企业都遭受过这样的集体诉讼□。

                                                                  (作者系北京大学光华管理学院会计系副教授、副系主任□☆♂,高层管理教育中心执行主任)

                                                                  美国市场上对于防止企业造假有几道“防火墙”∟,第一道“防火墙”是政府监管机构▽,第二道“防火墙”是外部投资者利用自己收集的信息进行指控♀?△,倒逼企业披露真实情况ππ。还有第3道非常重要的“防火墙”♂π,就是中介机构的作用♂,比如会计师事务所□。

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                                                                  执行有难度↑,就意味着第4道防火墙出现了问题﹡□⊙。如果再极端一点◇⌒π,从民事案件变成刑事案件△△□,司法机构会对创始人、创始团队提起刑事诉讼π,根据引渡条款⌒◇π,美国方面就可以在香港、澳门或其他地方↑,进行执行∴。

                                                                  反向收购∴△♂,为什么比IPO容易出问题◇∵?第一点⊿,因为反向收购不需要第2道甚至第3道关卡〇。它上市的时候∴,不需要投资者去询价〇,去做路演∟,没有这些程序♂π,当然有投资者会提问题∴,但是这个信息披露的过程会少很多┊π。第二点⊙,如果企业是IPO上市π♀,你需要披露年报信息∴♂∵,审计师就要在其中发挥作用↑⌒◇,但反向收购不需要这些?﹡〇,相当于少了一道关卡〇♀。所以〇π,后来也被停掉了⊙。

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                                                                  两国政府监管的协同从瑞幸事件π♀↑,我们回到另一个非常重要的话题∟,为什么在美国上市的中概股〇,时不时就会爆出一些财务丑闻来♂?有一个很核心的原因〇,就在于在各项机制里△∴▽,其中有2道机制∴π,甚至2~3道机制都可能有问题▽﹡。背后很重要的原因♀,在于美国跟中国之间的监管合作是有一定沟壑和问题的△△。

                                                                  推荐阅读:金在中引众怒